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海银视角:科技独角兽回归A股进入倒计时,A股投资风格遭遇新变局

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发表于 2018-4-10 17:23 | 显示全部楼层 |阅读模式
海银视角:科技独角兽回归A股进入倒计时,A股投资风格遭遇新变局
海银视角分析,据可靠消息称,3月30日,国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见>(以下简称《若干意见>)。市场广泛认为,《若干意见>的面世,等于为海外上市的中概股以CDR方式回归A股开了绿灯
中概股通过CDR方式回归A股,正进入实际操作阶段。
值得注意的是,《若干意见>也对境内科技创新公司在境内A股上市提供了明确的准入门槛。
具体而言,创新企业上市方式CDR和IPO二选一——已在境外上市的大型红筹企业,市值应不低于2000亿元;尚未在境外上市的企业最近一年营收不低于30亿元且估值不低于200亿元。此外海银视角分析,参与《若干意见>试点的企业应属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物yi药等高新技术产业和战略性新兴产业。
那么新政一出,到底有多少海外中概股获得CDR回归A股的许可证?科技创新公司集中上市,会给现有A股投资格局带来多大的变化?海外中概股以CDR回归A股面临多少操作挑战?境内科技创新公司A股上市存在哪些便利性?本期海银视角将以QA方式,对此做全面剖析。
中概股CDR回归A股蕴藏多大投资新机遇
Q A
Q:哪些中概股得到以CDR方式回归A股的许可证?
A:坦白说,《若干意见>对中概股以CDR方式回归A股的准入门槛是相当高的,按照其试点企业估值2000亿元测算,当前334家中概股里,能满足市值达标、已经海外上市、符合创新企业行业准入标准的企业只有6家,分别是阿里巴巴、中国移动、百度、京东、网易、中国电信。
但海银视角认为,相关部门之所以这么做,一方面有择优录取的意图,即吸引中国最优秀的一批创新公司以CDR方式回归A股,从而给投资者更好的投资选择,另一方面也是通过变相抬高准入门槛,让一些打算借CDR回归A股寻求退出更大收益的中概股股东望而却步,避免形成政策套利的操作空间。
不过,海银视角通过多位券商了解到,尽管《若干意见>对中概股以CDR方式回归A股的准入门槛设定较高,但不排除随着CDR运作机制日益成熟且市场表现良好,相关部门未来可能会调低准入门槛,吸引更多具有技术创新能力的中概股回归。
Q A
Q:这些大型科技创新公司以CDR方式回归A股,将对A股整个投资风格与投资策略带来哪些新变化?
A:这个问题要从两个角度来分析。
首先,中概股回归给A股新经济公司提供了新的估值参考,以阿里巴巴、中国移动、百度、京东、网易、中国电信为例,这6家中概念股合计市值约5.3万亿元,对应A股计算机+电子元器件+通信三个板块的合计市值,大概是1.3倍左右。假设这些中概股均陆续回归,将重塑现有国内相关行业上市公司格局。具体而言,A股计算机和通信行业今年预期市盈率分别在36倍和43倍左右,中概股的代表公司如阿里巴巴(2018年市盈率34倍)、百度(23倍)及网易(16倍)等的回归,将对相关板块估值带来一定的下调冲击。不过,随着科技创新领域呈现头部企业赢家通吃的格局,A股相关板块龙头和非龙头公司会加快分化,即龙头股可能获得更高股指表现。
其次,很多机构担心这些中概股庞然大物回归,会导致A股流动性吃紧。海银视角认为这种担心是多余的。若这6家公司均通过发行CDR回归,并以2.5%-5.0%的流通市值为例,对应融资需求为1315亿-2631亿元。考虑到过去两年A股市场IPO融资总额分别达到2.1万亿与1.7万亿,且受减持新归约束,增发募资规模已明显缩小,因此海银视角认为A股流动性未必会承压。
当然,按照《若干意见>采取稳步有序推进,切实防控风险的操作原则,相关部门也会把握节奏,尽可能避免对二级市场流动性冲击过大。
Q A
Q:面对中概股以CDR回归A股的投资机会,投资者该如何把握?
A:按照当前的《若干意见>相关规定,当前中概股以存量股发行CDR的概率相当高,换言之,CDR的发行规模决定了其定价权高低。
我们不妨先看阿里巴巴、中国移动、百度、京东、网易、中国电信这6家中概股的经营状况,以判断其发行存量股或新增股票的机率,以及潜在发行规模。
当前,阿里巴巴和中国移动最新财报显示其持有的现金及现金等价物分别高达2122亿元和1206亿元,因此可以预见的是,这两家企业通过增发新股来发行CDR的概率较小。
相比而言,网易(27.6亿现金及现金等价物)和百度(现金对市值比2.9%)增发新股的可能性稍大。
至于定价权,海银视角建议以CDR代表的基础股份比例决定中美两市之间的定价权,CDR发行规模越大,国内投资者的定价权越高。在CDR是否能自由转换为基础股份的政策还未明朗之前,若CDR对于基础股票溢价明显,企业很可能通过增加CDR供给(存量基础股份减少)减少其溢价空间,因此投资者贸然押注CDR溢价发行的套利行为,可能存在一定风险。
在这里,海银视角更建议投资者与投资机构更关注那些未上市科技独角兽的A股上市机会。海银视角分析,《若干意见>同时规定最近一年营收不低于30亿元、估值不低于200亿元的试点企业可在A股市场IPO。根据CBInsights和《2016中国独角兽企业发展报告>(长城战略研究院、科技部火炬中心、中关村管委会)的不同口径数据,当前估值不低于30亿美元的独角兽公司超过百家,考虑到富士康仅20个工作日便过会,这些独角兽公司很可能在不久的未来掀起上市浪潮。投资者可以分享这些独角兽企业的A股上市收益。
Q A
Q:目前中概股以CDR方式回归A股,或科技独角兽A股上市还存在哪些操作挑战?
A:根据《若干意见>的相关规定,海银视角发现其政策创新力度相当大,具体表现在三个层面,一是相关部门成立科技创新产业化咨询委员会,对申请企业是否纳入试点范围作出初步判断,提供投资者保障;二是试点企业募集的资金可以人民币形式或购汇汇出境外,而非此前担忧的募集资金将被限制用于内地;三是明确规定同股不同权和VIE架构公司允许发行CDR。
无可否认,这些政策创新力度加大,某种程度是基于外部竞争压力的驱使,此前因制度限制,很多中概股回归A股,必需经历私有化退市、拆除VIE架构再通过IPO或借壳才能登陆A股,期间步骤繁琐、耗时极长,导致很多具有技术创新能力与新经济发展空间的优秀企业不愿回归A股,而近期港交所不允许同股不同权公司在港上市,也在积极吸引这些科技公司赴港上市,因此A股不愿错失这些代表科技发展前景与新经济产业公司,必须通过新的政策创新留住他们。
不过,就当前CDR方式实际操作层面而言,还有一些问题有待解决:
1
CDR方式回归虽然能为海外上市公司节省时间和资金成本,但如何规避企业募资环节的人民币与美元兑换风险,相关部门应给予一系列配套措施,与此同时,保留的VIE构架也将面临税收和外汇管制风险,例如将境内的利润转移至境外等;相关部门需要给出相应的操作指引。
2
CDR作为连接多个资本市场的衍生工具,其发行和交易也涉及定价、交易币种选择等问题。基于目前CDR交易的国际惯例,两个市场肯定会存在价差与套利行为,如何将这种套利行为控制在合理范畴,确保其合规操作且不会对A股构成异常冲击,相关部门也需要拿出对策。
3
货币自由兑换是保证CDR模式正常运作的前提,就现阶段而言,人民币与港币、美元等货币的自由兑换问题还难以解决,这可能会给很多基于CDR与海外中概股股票进行价差套利的量化投资策略带来操作难题,反而会导致两个市场价格脱节或异常波动,投资风险相应扩大。

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